2019年3月2日凌晨，證監(jiān)會發(fā)布《科創(chuàng)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》（以下簡稱《注冊管理辦法》）和《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》（以下簡稱《持續(xù)監(jiān)管辦法》），自公布之日起實施。作為引領中國資本市場重大變革，完善我國多層次資本市場體系的上交所科創(chuàng)板正式落地。
重點一：注冊制開啟中國資本市場新一輪改革
科創(chuàng)板試點的注冊制審核重點分為兩個環(huán)節(jié)：一是上交所進行發(fā)行、上市、信息披露的全面審核，二是證監(jiān)會對企業(yè)發(fā)行上市進行注冊。
完成注冊制上市的七個步驟：
第一步：發(fā)行人董事會應當依法就股票發(fā)行的具體方案、本次募集資金使用的可行性及其他必須明確的事項作出決議，并提請股東大會批準。
第二步：發(fā)行人申請首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市，應當按照中國證監(jiān)會有關規(guī)定制作注冊申請文件，由保薦人保薦并向交易所申報。交易所收到注冊申請文件后，5個工作日內作出是否受理的決定。
第三步：交易所接受申報后，主要通過向發(fā)行人提出審核問詢、發(fā)行人回答問題方式開展審核工作，基于科創(chuàng)板定位，判斷發(fā)行人是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求。
第四步：交易所應當自受理注冊申請文件之日起3個月內形成審核意見。同意發(fā)行人股票公開發(fā)行并上市的，將審核意見、發(fā)行人注冊申請文件及相關審核資料報送中國證監(jiān)會履行發(fā)行注冊程序。不同意發(fā)行人股票公開發(fā)行并上市的，作出終止發(fā)行上市審核決定。
第五步：中國證監(jiān)會收到交易所報送的審核意見、發(fā)行人注冊申請文件及相關審核資料后，履行發(fā)行注冊程序。發(fā)行注冊主要關注交易所發(fā)行上市審核內容有無遺漏，審核程序是否符合規(guī)定，以及發(fā)行人在發(fā)行條件和信息披露要求的重大方面是否符合相關規(guī)定。中國證監(jiān)會認為存在需要進一步說明或者落實事項的，可以要求交易所進一步問詢。
第六步：中國證監(jiān)會在20個工作日內對發(fā)行人的注冊申請作出同意注冊或者不予注冊的決定。
第七步：中國證監(jiān)會同意注冊的決定自作出之日起1年內有效，發(fā)行人應當在注冊決定有效期內發(fā)行股票，發(fā)行時點由發(fā)行人自主選擇。
注冊制是更多成熟資本市場所采取的上市制度，如美國、香港、歐洲、日本等國家的資本市場，其簡化了企業(yè)上市流程，增強企業(yè)上市效率，也是更加體現(xiàn)市場化的上市制度。注冊制的推出也打破了A股IPO資源的稀缺性，將有利于提升企業(yè)上市后的真實價值發(fā)現(xiàn)功能，有利于創(chuàng)投市場良性發(fā)展、形成閉環(huán)。一級市場項目通過注冊制科創(chuàng)板IPO后，不會再因IPO的稀缺性而產生一級市場與二級市場的價差套利空間，其要求更多的一級股權投資機構真正回歸到價值投資的主線。隨著科創(chuàng)板注冊制的推出及完善也將逐步倒逼A股其他板塊上市制度的改革。
重點二：科創(chuàng)板行業(yè)重點聚焦硬科技
《注冊管理辦法》要求，發(fā)行人申請首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市，應當符合科創(chuàng)板定位，面向世界科技前沿、面向經濟主戰(zhàn)場、面向國家重大需求。優(yōu)先支持符合國家戰(zhàn)略，擁有關鍵核心技術，科技創(chuàng)新能力突出，主要依靠核心技術開展生產經營，具有穩(wěn)定的商業(yè)模式，市場認可度高，社會形象良好，具有較強成長性的企業(yè)。
具體行業(yè)上，科創(chuàng)板需重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術產業(yè)和戰(zhàn)略性新興產業(yè)，推動互聯(lián)網、大數據、云計算、人工智能和制造業(yè)深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。
目前來看，科創(chuàng)板行業(yè)定位將聚焦于有關鍵核心技術突破的硬科技產業(yè)，新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥這六大行業(yè)將成為科創(chuàng)板上市行業(yè)重點。而具體行業(yè)認定上，雖重點聚焦了此六大硬科技產業(yè)，上市委員會后續(xù)也可就發(fā)行人是否符合科創(chuàng)板定位進行審核，根據需要向科技創(chuàng)新咨詢委員會提出咨詢，給予了更多的行業(yè)企業(yè)認定空間。
重點三：五套差異化科創(chuàng)板上市指標，市場化市值為重點
（1）預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元；
（2）預計市值不低于人民幣15億元，最近一年營業(yè)收入不低于人民幣2億元，且最近三年研發(fā)投入合計占最近三年營業(yè)收入的比例不低于15%；
（3）預計市值不低于人民幣20億元，最近一年營業(yè)收入不低于人民幣3億元，且最近三年經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于人民幣1億元；
（4）預計市值不低于人民幣30億元，且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣3億元；
（5）預計市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務或產品需經國家有關部門批準，市場空間大，目前已取得階段性成果，并獲得知名投資機構一定金額的投資。醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)需取得至少一項一類新藥二期臨床試驗批件，其他符合科創(chuàng)板定位的企業(yè)需具備明顯的技術優(yōu)勢并滿足相應條件。
這5套上市標準弱化了企業(yè)前期盈利能力、財務指標要求，上市條件更加多元化，而重點在如何達到市場化市值要求?？苿?chuàng)板企業(yè)上市采取注冊制，上市定價采取市場化的詢價定價方式，所以，如何在市場理性狀態(tài)下滿足上市市值要求是核心，企業(yè)需具備可支撐上市市值標準的核心價值，避免非理性定價后的破發(fā)情況出現(xiàn)。
此外，除允許符合科創(chuàng)板定位、允許尚未盈利的企業(yè)科創(chuàng)板上市的企業(yè)在科創(chuàng)板上市，還將允許同股不同權，允許紅籌和VIE架構企業(yè)上市。這是我國資本市場運行近三十年的重大歷史性突破。
重點四：強化信息披露制度，增強針對性
對于信息披露的總體要求：發(fā)行人作為信息披露第一責任人，應當誠實守信，依法充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息，所披露信息必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。科創(chuàng)公司要結合行業(yè)特點，充分披露行業(yè)經營信息，尤其是科研水平、科研人員、科研投入等能夠反映行業(yè)競爭力的信息以及核心技術人員任職及持股情況，便于投資者合理決策?？苿?chuàng)公司應該披露可能對公司核心競爭力、經營活動和未來發(fā)展產生重大不利影響的風險因素?？苿?chuàng)公司尚未盈利的，應當披露尚未盈利的成因，以及對公司現(xiàn)金流、業(yè)務拓展、人才吸引、團隊穩(wěn)定性、研發(fā)投入、戰(zhàn)略性投入、生產經營可持續(xù)性等方面的影響。
信息披露制度是注冊制的核心制度?？苿?chuàng)板總體沿用了現(xiàn)行信息披露的基本規(guī)范，同時針對科創(chuàng)板上市企業(yè)特點進行了差異化的制度安排。其一，從真實性、準確性和完整性逐步過渡到充分性、一致性和可理解性，這是從保薦人、證券服務機構承擔底線責任逐步向站在投資者立場上，開展信息披露工作的轉變。其二，重點關注尚未盈利企業(yè)信息披露。因尚未盈利企業(yè)商業(yè)模式并未被市場所驗證，存在較大的風險性，對尚未盈利企業(yè)進行差異化的信息披露要求則會降低市場風險。其三，強化了股權質押、關聯(lián)交易等披露要求。
重點五：史上最嚴退市制度
上市公司股票被實施退市風險警示的，在公司 股票簡稱前冠以“*ST”字樣，以區(qū)別于其他股票。
其中，重大違法強制退市，包括下列情形：
（1）上市公司存在欺詐發(fā)行、重大信息披露違法或者 其他嚴重損害證券市場秩序的重大違法行為，且嚴重影響上市地位，其股票應當被終止上市的情形；
（2）上市公司存在涉及國家安全、公共安全、生態(tài)安 全、生產安全和公眾健康安全等領域的違法行為，情節(jié)惡劣，嚴重損害國家利益、社會公共利益，或者嚴重影響上市地位， 其股票應當被終止上市的情形。
另外，還有交易類強制退市，包括：
（1）通過本所交易系統(tǒng)連續(xù) 120個交易日實現(xiàn)的累計股票成交量低于200萬股；
（2）連續(xù)20個交易日股票收盤價均低于股票面值；
（3）連續(xù)20個交易日股票市值均低于3億元；
（4）連續(xù)20個交易日股東數量均低于400人；
可以看到，科創(chuàng)板借鑒了最新的退市改革成果，將執(zhí)行史上最嚴的退市制度，有執(zhí)行強、標準嚴、程序簡等特征，如取消暫停上市和恢復上市程序，對應當退市的企業(yè)直接終止上市；退市時間縮短為兩年，觸及財務類退市指標的公司，第一年實施退市風險警示，第二年仍然觸及將直接退市，不再設置專門的重新上市環(huán)節(jié)等。任何成熟健康的資本市場，必須是一個“有進有出”的市場?？苿?chuàng)板因實行注冊制上市制度，則需要更加完善、嚴格的退市制度與其配合才可以良性的持續(xù)發(fā)展。
重點六：發(fā)行承銷制度市場化
科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行承銷制度以市場化為原則，重點內容包括：降低戰(zhàn)略配售門檻、提高網下配售比例、擴大配售范圍，允許跟投、引入綠鞋機制等。其主要影響在于，第一，利于新股成功發(fā)行，發(fā)行價格實現(xiàn)市場化。第二，將引入長期資金，引導市場走向價值投資。第三，強化保薦機構責任，允許股票配售給保薦機構，將其利益、風險同發(fā)行價格直接掛鉤。第四，形成多方共贏，完善市場生態(tài)體系。
重點七：“50萬+2年”交易門檻，兼顧風險與流動性
50萬資產門檻和2年證券交易經驗的投資者適當性要求是兼顧了投資者風險和市場的流動性的。
第一，處于快速成長期的科技創(chuàng)新型企業(yè)風險性高于A股其他板塊上市企業(yè)，而目前來看，市場中15%至20%左右的投資者是滿足此交易門檻的，滿足此交易門檻的投資者投資能力與風險承受能力更強。第二，未滿足要求的投資者，可通過購買公募基金等方式參與，這將使得市場中更多的個人機構投資者通過機構投資的方式參與，機構投資者具備更加專業(yè)的價值判斷能力，可引導市場進行價值投資，而縱觀全球成熟的資本市場，都是機構投資者占多數的市場。
(本文作者介紹：如是金融研究院副總裁，如是資本董事總經理)
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