1月9日，CMF宏觀經濟熱點問題研討會于線上舉行。中國人民大學財政金融學院副院長馬光榮代表論壇發(fā)布CMF中國宏觀經濟專題報告。
報告表示，在2023年召開的中央金融工作會議中，明確以全面加強監(jiān)管、防范化解風險作為金融工作的重點，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線，堅持把防控風險作為金融工作的永恒主題。這次會議上也明確了今后一段時期內需要重點關注和化解的金融風險，包括地方債務、房地產和中小金融機構三個領域。事實上，在過去十年來，防范化解金融風險一直是金融工作的一個重要主題：在2017年中央金融工作會議列出的三項任務中，防控金融風險是重要任務之一；在2015年供給側結構性改革當中，“去杠桿”一方面致力于提升實體經濟的效率，另一方面致力于防范化解金融風險。
我國宏觀經濟杠桿率從2008年以后幾乎一路走高，而宏觀經濟的高杠桿是金融風險的總根源。金融風險源于實體經濟，實體經濟的高杠桿意味著實體部門過度負債，在金融領域體現(xiàn)為信用過快擴張。一旦過度負債和宏觀經濟高杠桿體現(xiàn)為債務規(guī)模過高，若相應的償債能力有限，在外部沖擊、經濟下行或者流動性收緊等條件之下，必然會導致風險爆發(fā)。所以，金融風險往往都體現(xiàn)為債務的風險。金融危機往往都起源于高債務引發(fā)的債務危機，可能是宏觀總債務率過高，也可能是某一部門的債務率過高。所以，實體經濟杠桿率是金融風險的先導預警指標。
就政府部門而言，中央政府杠桿率上升5%，地方政府杠桿率上升10%。地方政府杠桿率是納入財政預算賬本中的顯性債務。中央政府和地方政府杠桿率的雙升，來源于近幾年國債大規(guī)模發(fā)行和財政赤字的明顯加大，地方政府專項債的發(fā)行額度這幾年也明顯上升。
就企業(yè)部門而言，杠桿率上升的最大部分是城投公司，地方城投杠桿占GDP的比例上升10個百分點，其他企業(yè)只上升了7個百分點。地方城投杠桿的上升離不開地方政府的隱性擔保，城投風險極易轉化為地方政府公共風險。如果把地方政府顯性杠桿和隱性的城投杠桿合計看，可以看到廣義地方政府杠桿在過去三年上升了20個百分點，占近三年宏觀杠桿率上升幅度（40%）的近一半。
就居民部門而言，其上升幅度相對較小，但在2017年-2020年增長比較快，2021年開始止步。主要原因在于70%-80%的居民杠桿都是居民住房貸款，而2017年-2020年房地產部門都是在高歌猛進地加杠桿，但從2021年房地產嚴格調控以來，居民部門的住房貸款增速明顯呈下降趨勢。所以，雖然房地產部門在整個宏觀杠桿當中占比很大，但近年來，其杠桿率在下降。扭轉房地產高杠桿運行模式，對化解房地產風險是長期有益的，但是短期內過于激烈的房地產去杠桿也引發(fā)了房企暴雷頻發(fā)，誘發(fā)了當前的房地產部門高風險。
報告歸納了當前金融風險的總特征：
1）債務規(guī)模不斷攀升，而償債能力下降。表現(xiàn)在GDP降速運行，實體經濟部門收益下降。由于物價指數(shù)偏低，甚至出現(xiàn)PPI通縮，導致名義上實體經濟部門付息能力下降
2）融資成本高。特別對地方政府舉債而言，城投平臺的融資成本遠遠高于顯性的政府債券和國債的融資成本，這加劇了城投平臺的償付壓力。
3）融資期限錯配。對比中國企業(yè)和美國企業(yè)的融資期限，美國不僅大量運用股權融資，且在債務期限上，中國企業(yè)的平均債務期限也遠低于美國，尤其在債券期限上中國更是遠遠低于美國。其中最明顯的是城投，城市基建回報周期長達幾十年，而城投發(fā)債期限大多只有短短三年，期限高度錯配使得流動性風險和違約風險相互交織。
4）金融風險隱蔽性強。隱蔽性強意味著金融風險極易突發(fā)，且具有很強的傳染性、破壞性。
習近平總書記深刻指出，當前的金融風險是經濟金融周期性因素、結構性因素和體制性因素疊加共振的必然后果。
報告顯示，我們正處于經濟增長階段轉換期，經濟增長速度逐漸回落的過程中，投資回報率、財政收入增長率在下降，償債壓力就會變大。在經濟增長階段轉換期中，信貸投資對經濟增長驅動力日漸衰減，而新動能尚未完全形成。發(fā)展階段已經變化，而發(fā)展模式仍然是以基建、房地產、粗放型的產業(yè)投資驅動經濟增長，勢必體現(xiàn)為實體經濟部門出現(xiàn)高杠桿，連帶引發(fā)金融高風險。
與之相關，我們即將迎來后城鎮(zhèn)化時期。中國當前城鎮(zhèn)化率是65%，根據發(fā)達國家的經驗，城鎮(zhèn)化率超過70%以后就會大幅度放緩，進而導致房地產、基建的投資需求呈現(xiàn)出下降趨勢，這也會造成實體經濟部門杠桿率的上升。
從國際來看，在經濟增長階段轉換期確實容易出現(xiàn)重大金融風險，拉美債務危機、東南亞金融危機和日本房價泡沫破裂都發(fā)生在經濟增長階段轉換期。若在此期間內沒有對已經出現(xiàn)的金融風險和金融危機進行有效的防范化解，則會給該國長期增長帶來重創(chuàng)，從而陷入中等收入陷阱。
一方面，地方政府對金融機構、金融體系存在過度干預，另一方面我們的金融監(jiān)管仍然存在薄弱環(huán)節(jié)，干預過度和監(jiān)管失靈并存，存在著廣泛的監(jiān)管套利。包括對中小金融機構公司治理的監(jiān)管相對薄弱、對房地產金融風險的預警和處置機制缺失、金融市場的信息披露和投資者保護問題仍然突出，以及金融監(jiān)管未跟上金融市場創(chuàng)新和金融科技發(fā)展的要求。
金融風險的防范化解離不開轉變發(fā)展方式、金融體系的改革以及金融監(jiān)管的加強，但其中也存在著防風險與穩(wěn)增長之間的矛盾，這是當前化解金融風險所面臨的核心挑戰(zhàn)。
報告對防范化解金融風險提出以下四項對策。
一是轉變發(fā)展方式。要進一步推動供給側結構性改革，從投資驅動的發(fā)展模式轉變?yōu)閯?chuàng)新驅動的發(fā)展模式，提升全要素生產率和資本回報率。一方面，可以使得債務、信貸資源配置到更高生產率的部門上；另一方面，能夠更快地推動GDP增長、提高這些部門的償債能力，有利于長遠的風險化解。
二是深化金融改革。在金融改革上，要進一步推進金融要素市場化配置，讓金融體系更好地服務實體經濟。這也是防范金融風險的根本舉措，因為只有服務好實體經濟，金融資源配置到較高回報率的部門和產業(yè)上去，長遠的償債能力才能得以保障。
三是加強金融監(jiān)管。除了繼續(xù)強化“五大監(jiān)管”之外，需要著重注意到金融風險是從實體經濟中產生的，所以不僅要加強對金融機構的監(jiān)管，還要強化對實體經濟部門融資的綜合監(jiān)管，特別要覆蓋諸如地方城投、地方政府債務以及房地產部門這類重點領域。同時，要強化對監(jiān)管的監(jiān)管，真正牢牢守住金融監(jiān)管防范金融風險的底線。
四是完善風險處置機制。進一步落實“四早”，健全權責一致、激勵約束相容的風險處置責任機制，適度容忍風險，避免因化解風險形成新的風險，趁早處置小的風險暴露。
報告建議，防范化解地方債務風險需要以下舉措。
一要化解存量債務。核心是降低存量債務融資成本，優(yōu)化期限結構，延長舉債期限，以時間換空間，綜合運用財政金融手段來化解債務。
二要遏制增量債務。一是繼續(xù)開好“前門”和堵好“后門”。開好“前門”，需要處理好國債和地方債的比例，一般債和專項債的比例，以及專項債限額在地區(qū)間配置的比例；堵好“后門”，需要進一步完善對地方政府終身問責倒查責任的機制，加強對城投平臺常態(tài)化、穿透式的監(jiān)管。二是構建地方政府債務管控的長效機制，核心仍然是轉變經濟發(fā)展的方式。需要處理好兩個關系：一是政府與市場的關系，加快投資領域的市場化改革，吸引民間資本進入城市基建領域，從而推進融資平臺的市場化改革。二是優(yōu)化央地之間的財政關系，匹配地方政府的事權與財力。
三要著眼于既化解存量又防范未來增量風險。化解存量，最重要的是改善房地產部門的資金狀況，修復房地產市場的預期，需要供給側與需求側同時發(fā)力。對供給側而言，要落實“金融十六條”，做到“三個不低于”，要加大對于“保交樓”的金融支持；對于需求側而言，需要優(yōu)化限購限貸的政策，進一步降低首付比例和房貸利率，必要時政府應出手將商品房轉化成保障性住房，來修復整個房地產市場的預期。房地產市場企穩(wěn)后，長期應著眼于對房地產部門的長效監(jiān)管機制。
就化解風險而言，對當前已經存在的高風險中小金融機構，要分類施策，統(tǒng)籌考慮機構規(guī)模與風險外溢性，注意處置的節(jié)奏、方式，壓實金融機構及其股東、監(jiān)管部門、地方政府等各方責任，采取自救、同業(yè)互救、引入AMC、合并重組、破產出清等不同處置方式，精準拆彈。需要重點關注如何多渠道補充資本金。近年來，地方政府專項債有一部分可以用于中小金融機構資本金補充，而怎樣用好用足專項債來補充資本金是未來應考慮的重要方向。
就防范未來風險而言，應進一步加強對中小金融機構風險的監(jiān)測、評估和防控。對于中小金融機構自身，應健全公司治理、加強內部管理，尤其是要對大股東操縱違規(guī)的關聯(lián)交易等突出問題補上監(jiān)管漏洞，通過穩(wěn)定的股權結構實現(xiàn)良好的公司治理，進而加強內部的管理，從而解決中小金融機構內部激勵機制的問題，推動中小金融機構真正回歸本源主業(yè)，立足當?shù)亻_展特色化經營。也需要減少地方政府對于中小金融機構的過度干預，促進市場化的經營。（記者 王禎禎）
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